4 月份整体经济运行低于预期从供给层面来看，4 月份工业生产弱势运行。

从需求方面来看，两年平均的4 月份消费增速略有回落。商品房新开工和施工继续下滑，制造业投资未来回落可能持续。

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制造业压力加大，需要政策给与支持4 月份工业生产同比增长5.6%，但是由于基数过低，两年平均调整后工业生产1.35%。工业生产4 月份环比录得负值，生产的压力显现。从行业来看，下游偏弱的纺织、医药继续下滑，食品、农副产品表现稍显疲软。黑色产业链生产增速下滑，房地产行业不振影响工业。出口产业表现相对较好，但4 月份回落加快。汽车生产上行，但汽车的消费相对平稳，汽车持续性需要观察。综上，4 月工业生产的弱势是国内外需求同时偏弱的影响，这需要政策调整给与支持。

社会零售消费恢复不及预期，恢复路径曲折4 月份社会零售品消费同比增长18.4%，两年平均增长2.7%，整体消费稍显疲软。两年平均增速来看，医药消费高位回落，石油消费稍有上行，但汽车消费回落。居民基本生活用品食品、日用品、服装消费下行，通讯器材再次走低，房地产相关消费持续负增长。需要观察五一出行和消费恢复情况，居民消费恢复需要时间。

由于2022 年低基数的因素，2 季度消费增速可能在9.0%左右。

房地产行业仍在出清过程中政策层延续房地产既有政策，保护刚需和保交楼，房地产竣工面积持续回升。房地产新开工面积继续下滑，预计2023年新开工面积低于2022 年的12 亿平方米。商品房销售处于缓慢回升的状态，但商品房销售额回升速度快于销售面积，显示销售回升主要以改善型需求为主，这就需要二手房的成交平稳，也即是商品房销售回升应该是缓慢的。三条红线限制仍然存在，房地产金融监管限制仍然存在，开发商的资金仍然紧绷，房地产开发到位资金仍然负增长。2023 年预计房地产投资12.5 万亿，房地产开发面积在11.5 亿平方米，投资增速仍然负增。

基础设施投资高位，得益于政策提前发力基础设施投资速度1-4 月录得8.5%，基础设施投资额增长高位略有回落，这是政府政策推进带来的。基建的政策效果在逐步释放，但再次大幅上行的可能性偏弱。

制造业投资继续走低制造业回落至6.4%，受到疫情期间高速出口拉动的制造业投资周期已经完成，下一阶段制造业需要与终端消费重新匹配。出口产业链带来的高速投资开始下滑，电气机械及器材制造业投资高位下滑。

汽车制造业小幅走低0.5%。下游的纺织业、航空航天投资下行。2023 年PPI 逐步回落，行业利润增速随之走低。制造业投资受到利润驱动、新订单等因素影响继续下行

经济复苏偏缓疫情后国内居民信心恢复速度仍然偏缓，居民资产负债表修复需要时间，叠加了海外需求的减弱，使得终端消费整体表现低迷。政府的经济承托政策仍然以稳为主，并且集中在供给层面，使得政策发挥作用时间偏长，经济恢复缓慢。

2 季度考验政策定力从4 月份经济运行数据来看，从年初至今的经济恢复出现了波折。下游需求的弱势已经逐步影响到了中游和上游，企业处于去库存状态。服务业的回升以及居民出行增加并没有有效带动商品销售上行。居民仍然在修复资产负债表过程中，企业在生产和库存之间寻找平衡，在这种情况下，需要政策层给与更多的支持。2 季度是政策效果的观察期，同时由于基数效应，2 季度的同比扰动较大，给经济观察带来困难。如果经济偏缓持续，货币政策在3 季度可能放松。

风险提示：地缘政治出现重大变化的风险、经济持续下行的风险、价格回落幅度加大的风险